Kapitel 4: Die Discounted Cash Flow (DCF) Analyse – Blick in die Zukunft

Einleitung

Willkommen zu Kapitel 4 unseres umfassenden Leitfadens zur Aktienbewertung! Nachdem wir uns bereits mit grundlegenden Bewertungsmethoden wie dem Kurs-Gewinn-Verhältnis, dem Dividend Discount Model und dem Kurs-Buchwert-Verhältnis auseinandergesetzt haben, richten wir nun unseren Fokus auf eine der tiefgründigsten und meistverwendeten Bewertungsmethoden: die Discounted Cash Flow (DCF) Analyse.

Die DCF-Analyse ist weit mehr als nur eine Bewertungsmethode; sie ist ein Fenster in die zukünftige finanzielle Leistungsfähigkeit eines Unternehmens. Anstatt sich ausschließlich auf vergangene oder aktuelle finanzielle Kennzahlen zu stützen, projiziert die DCF-Analyse zukünftige Cashflows und diskontiert sie auf ihren gegenwärtigen Wert. Dies ermöglicht es Investoren, den intrinsischen Wert eines Unternehmens basierend auf seinen zukünftigen Ertragsmöglichkeiten zu bestimmen.

In diesem ausführlichen Kapitel werden wir die DCF-Analyse in all ihren Facetten erkunden. Wir beginnen mit den theoretischen Grundlagen und arbeiten uns Schritt für Schritt durch den Bewertungsprozess. Dabei werden wir jede Komponente genau beleuchten, von der Prognose der Cashflows über die Bestimmung des Diskontsatzes bis hin zur Berechnung des Terminal Value. Praktische Beispiele und Fallstudien werden dir helfen, die Anwendung der DCF-Analyse in der Praxis zu verstehen. Zudem werden wir die Vor- und Nachteile dieser Methode diskutieren und aufzeigen, wie sie in eine erfolgreiche Investmentstrategie integriert werden kann.

Mache es dir bequem, und lass uns gemeinsam in die Zukunft blicken!

 

1. Was ist die Discounted Cash Flow (DCF) Analyse?

1.1. Grundprinzipien der DCF-Analyse

Die Discounted Cash Flow Analyse ist eine Bewertungsmethode, die darauf abzielt, den intrinsischen Wert eines Unternehmens oder Vermögenswerts zu ermitteln, indem die erwarteten zukünftigen Cashflows auf ihren heutigen Wert diskontiert werden. Das zentrale Prinzip dabei ist die Zeitwert des Geldes, der besagt, dass ein Euro heute mehr wert ist als ein Euro in der Zukunft, aufgrund der möglichen Erträge durch Investition.

Grundidee:

  • Prognostiziere die zukünftigen Cashflows des Unternehmens.

  • Diskontiere diese Cashflows mit einem angemessenen Diskontsatz auf den heutigen Zeitpunkt.

  • Summeriere die diskontierten Cashflows, um den aktuellen Unternehmenswert zu ermitteln.

1.2. Theoretische Grundlage

Die DCF-Analyse basiert auf der Finanztheorie, insbesondere auf dem Net Present Value (NPV) Konzept. Der NPV ist der Barwert aller zukünftigen Cashflows abzüglich der anfänglichen Investitionskosten.

Formel für den Net Present Value (NPV):

NPV = Σ (Cashflow im Jahr t) / (1 + r)^(t) - Anfangsinvestition

Dabei ist:

  • Cashflow im Jahr t: Der erwartete Cashflow im Jahr t.

  • r: Der Diskontsatz oder die geforderte Rendite.

  • t: Die Zeitperiode (Jahr).

In der DCF-Analyse wird oft angenommen, dass die Investitionskosten bereits getätigt wurden, daher konzentrieren wir uns auf die Bewertung der zukünftigen Cashflows.

 

2. Komponenten der DCF-Analyse

Die DCF-Analyse besteht aus mehreren entscheidenden Komponenten:

  1. Prognose der zukünftigen Cashflows

  2. Bestimmung des Diskontsatzes

  3. Berechnung des Terminal Value

  4. Diskontierung der Cashflows auf den Barwert

Diese Elemente werden wir nun im Detail untersuchen.

 

3. Schritt-für-Schritt-Anleitung zur DCF-Analyse

3.1. Schritt 1: Prognose der zukünftigen Cashflows

Die Prognose der zukünftigen Cashflows ist der wichtigste und zugleich anspruchsvollste Teil der DCF-Analyse.

3.1.1. Definition des Cashflows

In der DCF-Analyse verwenden wir häufig den Free Cash Flow to the Firm (FCFF) oder den Free Cash Flow to Equity (FCFE).

Free Cash Flow to the Firm (FCFF):

FCFF = EBIT × (1 - Steuersatz) + Abschreibungen - Investitionen in Anlagevermögen - Investitionen in das Nettoumlaufvermögen

Dabei ist:

  • EBIT: Earnings Before Interest and Taxes (Gewinn vor Zinsen und Steuern).

  • Abschreibungen: Nicht zahlungswirksame Aufwendungen.

  • Investitionen in Anlagevermögen: Kapitalausgaben für langfristige Vermögenswerte.

  • Nettoumlaufvermögen: Umlaufvermögen abzüglich kurzfristiger Verbindlichkeiten.

Free Cash Flow to Equity (FCFE):

FCFE = Nettoergebnis + Abschreibungen - Investitionen in Anlagevermögen - Investitionen in das Nettoumlaufvermögen + Nettoaufnahme von Schulden

3.1.2. Prognosezeitraum festlegen

Typischerweise erstreckt sich der Prognosezeitraum über 5 bis 10 Jahre. Die Länge sollte die Zeitspanne abdecken, in der genaue Prognosen möglich sind.

3.1.3. Prognose der Umsatzentwicklung

  • Analyse historischer Wachstumsraten

  • Berücksichtigung von Markttrends

  • Einfluss von Wettbewerb und Innovation

3.1.4. Kosten- und Margenanalyse

  • Kosten der Waren oder Dienstleistungen (COGS)

  • Bruttomarge

  • Operative Kosten (Verwaltungs- und Vertriebskosten)

  • EBIT-Marge

3.1.5. Investitionsbedarf ermitteln

  • Kapitalausgaben (CAPEX)

  • Veränderungen im Nettoumlaufvermögen

 

3.2. Schritt 2: Bestimmung des Diskontsatzes

Der Diskontsatz reflektiert das Risiko und die geforderte Rendite der Investoren.

3.2.1. Weighted Average Cost of Capital (WACC)

Der WACC wird verwendet, um den FCFF zu diskontieren.

Formel für den WACC:

WACC = (E / (E + D)) × r_e + (D / (E + D)) × r_d × (1 - Steuersatz)

Dabei ist:

  • E: Marktwert des Eigenkapitals

  • D: Marktwert der Schulden

  • r_e: Kosten des Eigenkapitals

  • r_d: Kosten der Schulden

  • Steuersatz: Unternehmenssteuersatz

3.2.2. Kosten des Eigenkapitals (r_e)

Häufig verwendet: Capital Asset Pricing Model (CAPM)

Formel für das CAPM:

r_e = r_f + β × (r_m - r_f)

Dabei ist:

  • r_f: Risikofreier Zinssatz (z. B. Rendite von Staatsanleihen)

  • β: Beta-Faktor des Unternehmens (Maß für das systematische Risiko)

  • r_m: Erwartete Marktrendite

3.2.3. Kosten der Schulden (r_d)

Das ist der effektive Zinssatz, den das Unternehmen für seine Schulden zahlt.

 

3.3. Schritt 3: Berechnung des Terminal Value

Da es unpraktisch ist, Cashflows für unendlich viele Jahre zu prognostizieren, wird der Terminal Value berechnet, um den Wert der Cashflows nach dem Prognosezeitraum abzubilden.

3.3.1. Gordon-Growth-Methode

Formel für den Terminal Value:

Terminal Value = FCFF im letzten Prognosejahr × (1 + g) / (WACC - g)

Dabei ist:

  • g: Ewige Wachstumsrate (oft konservativ gewählt, z. B. Inflationsrate)

3.3.2. Exit-Multiple-Methode

Terminal Value = EBITDA im letzten Prognosejahr × Exit-Multiple

Das Exit-Multiple basiert auf vergleichbaren Unternehmen oder historischen Transaktionsdaten.

 

3.4. Schritt 4: Diskontierung der Cashflows

Alle prognostizierten Cashflows und der Terminal Value werden auf den heutigen Zeitpunkt diskontiert.

Formel für den Barwert des Cashflows im Jahr t:

Barwert = Cashflow im Jahr t / (1 + WACC)^(t)

 

3.5. Schritt 5: Berechnung des Unternehmenswerts

Der Unternehmenswert ergibt sich aus der Summe der diskontierten Cashflows:

Unternehmenswert = Σ (diskontierte Cashflows) + diskontierter Terminal Value

Je nach verwendetem Cashflow (FCFF oder FCFE) muss ggf. der Wert des Fremdkapitals abgezogen werden, um zum Eigenkapitalwert zu gelangen.

 

4. Praktische Anwendung der DCF-Analyse

4.1. Beispielunternehmen: XYZ AG

4.1.1. Hintergrundinformationen

  • Branche: Konsumgüter

  • Umsatz im aktuellen Jahr: 100 Mio. €

  • EBIT-Marge: 15 %

  • Steuersatz: 30 %

  • Beta: 1,2

  • Risikofreier Zinssatz: 2 %

  • Marktrendite: 8 %

  • Gesamtschulden: 50 Mio. € bei 5 % Zinsen

  • Eigenkapitalmarktwert: 150 Mio. €

4.1.2. Schritt 1: Prognose der Cashflows (für 5 Jahre)

Annahmen:

  • Umsatzwachstum: 5 % pro Jahr

  • EBIT-Marge bleibt konstant

  • Abschreibungen: 5 % des Umsatzes

  • Kapitalausgaben (CAPEX): Entspricht den Abschreibungen

  • Veränderungen im Nettoumlaufvermögen: 2 % des Umsatzes

Berechnungen für Jahr 1:

  • Umsatz: 100 Mio. € × 1,05 = 105 Mio. €

  • EBIT: 105 Mio. € × 15 % = 15,75 Mio. €

  • Steuern: 15,75 Mio. € × 30 % = 4,725 Mio. €

  • NOPAT (Net Operating Profit After Taxes): 15,75 Mio. € - 4,725 Mio. € = 11,025 Mio. €

  • Abschreibungen: 105 Mio. € × 5 % = 5,25 Mio. €

  • Kapitalausgaben (CAPEX): 5,25 Mio. €

  • Veränderung im Nettoumlaufvermögen: 105 Mio. € × 2 % = 2,1 Mio. €

  • FCFF:

    FCFF = NOPAT + Abschreibungen - CAPEX - Veränderung im Nettoumlaufvermögen

    FCFF = 11,025 Mio. € + 5,25 Mio. € - 5,25 Mio. € - 2,1 Mio. € = 8,925 Mio. €

Berechnungen entsprechend für die Jahre 2 bis 5 durchführen.

4.1.3. Schritt 2: Bestimmung des WACC

  • Kosten des Eigenkapitals (r_e):

    r_e = r_f + β × (r_m - r_f)

    r_e = 2 % + 1,2 × (8 % - 2 %) = 2 % + 1,2 × 6 % = 9,2 %

  • Kosten der Schulden (r_d): 5 %

  • Unternehmenswert (E + D): 150 Mio. € + 50 Mio. € = 200 Mio. €

  • Gewichtungen:

    Anteil Eigenkapital (E / (E + D)) = 150 Mio. € / 200 Mio. € = 75 %

    Anteil Schulden (D / (E + D)) = 25 %

  • WACC:

    WACC = 75 % × 9,2 % + 25 % × 5 % × (1 - 30 %)

    WACC = 6,9 % + 0,875 % = 7,775 %

4.1.4. Schritt 3: Berechnung des Terminal Value

Angenommene ewige Wachstumsrate g = 2 %

FCFF im Jahr 5 berechnet (Annahmen analog zu vorherigen Jahren).

Angenommen, FCFF im Jahr 5 = 10,85 Mio. €

Terminal Value = FCFF Jahr 5 × (1 + g) / (WACC - g)

Terminal Value = 10,85 Mio. € × 1,02 / (7,775 % - 2 %) = 11,067 Mio. € / 5,775 % = 191,63 Mio. €

4.1.5. Schritt 4: Diskontierung der Cashflows

Diskontiere die FCFF für die Jahre 1 bis 5 und den Terminal Value mit dem WACC von 7,775 %. Verwende die Formel:

Barwert = Cashflow im Jahr t / (1 + WACC)^(t)

4.1.6. Schritt 5: Berechnung des Unternehmenswerts

Unternehmenswert = Summe der diskontierten FCFF + diskontierter Terminal Value

Annahme:

  • Summe der diskontierten FCFF: 40 Mio. €

  • Diskontierter Terminal Value: 133 Mio. €

  • Unternehmenswert: 40 Mio. € + 133 Mio. € = 173 Mio. €

4.1.7. Ableiten des Eigenkapitalwerts

Eigenkapitalwert = Unternehmenswert - Marktwert der Schulden

Eigenkapitalwert = 173 Mio. € - 50 Mio. € = 123 Mio. €

Vergleich mit aktuellem Eigenkapitalmarktwert (150 Mio. €):

  • Der berechnete Wert liegt unter dem aktuellen Marktwert, was darauf hindeuten könnte, dass die Aktie überbewertet ist.

 

5. Vorteile der DCF-Analyse

5.1. Fokus auf die fundamentale Wertschöpfung

Die DCF-Analyse basiert auf den tatsächlichen Cashflows des Unternehmens, was ein genaues Bild der finanziellen Gesundheit bietet.

5.2. Zukunftsorientierter Ansatz

Durch die Projektion zukünftiger Cashflows berücksichtigt die DCF-Analyse das erwartete Wachstum und Potenzial des Unternehmens.

5.3. Anpassungsfähigkeit

Die Methode erlaubt es, verschiedene Szenarien zu modellieren und Anpassungen basierend auf unterschiedlichen Annahmen vorzunehmen.

 

6. Grenzen und Herausforderungen der DCF-Analyse

6.1. Sensitivität gegenüber Annahmen

Kleine Änderungen in den Annahmen (z. B. Wachstumsrate, Diskontsatz) können große Auswirkungen auf das Ergebnis haben.

6.2. Prognoseunsicherheiten

Die Vorhersage zukünftiger Cashflows ist mit Unsicherheiten behaftet, insbesondere in volatilen Branchen oder Märkten.

6.3. Komplexität

Die DCF-Analyse erfordert ein tiefes Verständnis der Finanzanalyse und kann für Anfänger überwältigend sein.

6.4. Vernachlässigung von Marktbedingungen

Die Methode berücksichtigt nicht direkt aktuelle Marktbedingungen oder vergleichende Bewertungen.

 

7. Sensitivitätsanalyse und Szenarien

Eine Sensitivitätsanalyse hilft, die Auswirkungen von Änderungen in den Annahmen zu verstehen.

7.1. Anpassung des WACC

Wenn der WACC beispielsweise um 1 % steigt oder fällt, wie beeinflusst dies den Unternehmenswert?

7.2. Änderung der ewigen Wachstumsrate

Eine Veränderung der ewigen Wachstumsrate g kann den Terminal Value erheblich beeinflussen.

7.3. Variation der Cashflow-Prognosen

Was passiert, wenn das Umsatzwachstum statt 5 % nur 3 % beträgt?

Erstellung von Szenarien:

  • Best-Case-Szenario

  • Worst-Case-Szenario

  • Wahrscheinlichstes Szenario

 

8. Anwendung der DCF-Analyse in der Investmentstrategie

8.1. Entscheidungsfindung

Die DCF-Analyse kann helfen zu bestimmen, ob eine Aktie über- oder unterbewertet ist.

8.2. Vergleich mit Marktpreisen

  • Unterbewertet: Wenn der berechnete Wert über dem Marktpreis liegt.

  • Überbewertet: Wenn der berechnete Wert unter dem Marktpreis liegt.

8.3. Integration mit anderen Methoden

Die DCF-Analyse sollte in Verbindung mit anderen Bewertungsmethoden und Analysen verwendet werden, um eine fundierte Entscheidung zu treffen.

 

9. Aktuelle Trends und Herausforderungen

9.1. Volatilität der Märkte

In Zeiten hoher Marktvolatilität können Prognosen besonders unsicher sein.

9.2. Einfluss von Technologie und Innovation

Schnelle technologische Veränderungen können die Annahmen der DCF-Analyse erheblich beeinflussen.

9.3. Nachhaltigkeit und ESG-Faktoren

Umwelt-, Sozial- und Governance-Aspekte gewinnen an Bedeutung und können langfristige Cashflows beeinflussen.

 

10. Praktische Tipps für eine effektive DCF-Analyse

10.1. Sorgfältige Recherche

Verwende realistische und gut recherchierte Annahmen für deine Prognosen.

10.2. Konservativ bleiben

Es ist oft besser, konservative Annahmen zu treffen, um Überbewertungen zu vermeiden.

10.3. Kontinuierliche Anpassung

Überprüfe und aktualisiere deine DCF-Analyse regelmäßig, um Veränderungen im Markt und Unternehmen zu berücksichtigen.

10.4. Nutzung von Expertenwissen

Ziehe in Erwägung, Finanzanalysten oder Branchenexperten zu konsultieren, um deine Annahmen zu validieren.

 

11. Zusammenfassung und Schlussgedanken

Die Discounted Cash Flow Analyse ist ein leistungsstarkes Werkzeug, das Investoren einen tiefen Einblick in den intrinsischen Wert eines Unternehmens bietet. Durch die sorgfältige Prognose zukünftiger Cashflows und die Diskontierung dieser auf ihren heutigen Wert kann die DCF-Analyse helfen, fundierte Investmententscheidungen zu treffen.

Es ist jedoch wichtig, die Grenzen und Herausforderungen dieser Methode zu erkennen. Unsicherheiten in den Annahmen, Marktvolatilität und unvorhergesehene Ereignisse können die Genauigkeit der Analyse beeinträchtigen. Daher sollte die DCF-Analyse stets in Kombination mit anderen Bewertungsmethoden und unter Berücksichtigung aktueller Marktbedingungen eingesetzt werden.

Mit einem tiefgehenden Verständnis und einer sorgfältigen Anwendung kann die DCF-Analyse ein wertvolles Instrument in deinem Investment-Toolkit sein.

 

Noch ein Gedanke:

Hast du dich je gefragt, wie makroökonomische Faktoren wie Inflation, Zinssätze oder geopolitische Ereignisse die Annahmen in deiner DCF-Analyse beeinflussen könnten? Es ist faszinierend, wie eng globale Entwicklungen und Unternehmensbewertungen verknüpft sind. Vielleicht ist es an der Zeit, auch diese Faktoren tiefer zu erkunden und zu verstehen, wie sie deine Investmententscheidungen beeinflussen können!